螺纹钢铁矿石(螺纹钢铁矿石)套利分析

在产能过剩的背景下，工业品的定价逻辑已经从商品供求缺口(包括中间需求和终端需求)和货币供求缺口转变为边际成本。从近月和远月螺纹钢价差的演变已经可以看出这种变化。未来两年，铁矿石价格将是主导螺纹钢价格的主要因素。

便利收益率理论更适合消费品期货定价，黑色产业链的几个品种无疑属于消费品。便利收益率是持有商品带来的收益。例如，一家原油加工厂不太可能将持有原油期货合约与持有原油股票同等对待。原料股票可以用于原油加工，但期货合约不能用于加工。最终消费品期货价格的定价公式为：F0=s0e (R U-Y) t其中R为无风险收益率，U为成本率持仓，Y为方便收益率。如果我们直接把Y作为便利收益，把U作为存储成本(或持仓成本)的现值，那么U-Y就可以看作是期货的升水区间。当持仓成本U的现值大于便利收益Y，期货溢价；如果便利收益y增加到大于u，期货就会贴现。

方便收益率反映了市场对未来购买商品可能性的预期。商品短缺的可能性越高，便利回报率越高。如果商品用户库存较大，未来商品缺货的可能性很小，方便收益率也很小。便利收益率本质上反映了市场对商品未来供求的预期：当市场预期某一商品未来供给过剩时，采取的措施是不断减少库存，库存带动便利收益率由低到高，期货的升水率逐渐降低(或由升水变为贴水)；一旦市场预期未来某种商品的过剩程度会减弱，此时库存较低，市场就会主动补货，带动便利收益率由高到低，期货合约也会由贴水变为升水。

铁矿石期货自上市以来一直处于大幅贴水状态，但市场一直预期未来铁矿石会逐渐过剩，钢厂不断下调原料库存水平。按照方便收益率的定价理论，铁矿石期货的期货价差应该是由升水变为贴水或者贴水幅度越来越大，但实际上，铁矿石期货的贴水甚至有减小的趋势。按照方便收益率理论，铁矿石期货上市以来的一段时间内，矿石库存水平应该是由高到低，但实际情况是港口矿石库存不断创新高，而钢厂矿石库存处于下降阶段。在市场预期供大于求的情况下，港口库存高企在更大程度上还是由“融资矿”需求推动的。去年11月不断增长的“融资矿”需求导致港口进口矿库存激增。

未来钢材价格主要取决于矿石价格。大部分钢厂只会是赚取合理利润水平的加工行业。当然，我们认为这个“合理”的盈利水平会巩固上升，但这是一个非常漫长的过程。矿价波动将主要围绕国外矿对国内高成本矿的替代，国内矿开工率逐步下降将是大概率。今年很可能有1亿吨(62%品位核算)的国内矿产供应被国外矿产替代。矿石成本线下移将是一个长期的过程。

铁矿石期货的价差结构会影响螺纹钢期货的价差结构。三季度铁矿石市场供应量会大幅增加，但一般来说，粗钢产量在4、5月份是全年的高峰，三季度粗钢产量相对次高，之后逐渐下降。根据我们的估计

螺纹钢和铁矿石是标准消费品，两者的期货价差可以用方便收益率的期货定价理论来解释。目前1501: 010到31052存在溢价现象，表明市场正在修正对未来供大于求的预测。一旦有钢厂和终端补库，可能会带动价格阶段性触底，这个点正在逼近。

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