国债期货:阶段调整不改变中期收益

春节后，受海外假期持续利好、国内贸易数据向好、年初信贷超预期可能、短期经济企稳反弹预期升温、中美贸易谈判利好频出等因素影响，国债期货在大涨后向下调整。短期来看，利空因素仍需消化，调整仍将继续。中期来看，年初经济数据的反弹主要是季节性因素，后期难以持续。宽货币、宽信贷的组合还会继续，经济下行压力依然很大。同时，贸易争端仍存在不确定性，基本面和资金面支撑的债市依然看涨，维持逢回调做多的思路。

社会融合反弹的持续性值得怀疑。

上周，央行公布的2019年1月信贷和社会融资数据远超市场预期。1月份人民币贷款增加3.23万亿元，新增社会融资规模增加4.64万亿元。M2同比增速为8.4%，前值为8.1%。社会金融同比增长10.4%，前值9.78%。其中，新增贷款季节性上升，远高于去年同期的2.9万亿元。非标同比改善、信用债融资火爆、资产负债表信贷量大，共同拉动社会融资增量超预期。但从结构上看，票据融资、居民中长期贷款和专项债务融资的高增长在一定程度上掩盖了企业融资需求的疲软。

总体来看，社会金融反弹的持续性有待观察，但宽信贷仍在增加。近日，中办、国办联合发文，要求加强对民营企业的金融服务。我们预计未来社会融资增速将趋于稳定。同时，海外主要央行近期转向鸽派立场，降低了对我国货币政策的约束，流动性宽松格局仍将持续，债市收益率仍有下降空间。

贸易数据的改善仍需验证

海关总署上周公布的数据显示，以美元计算，2019年1月中国出口增长9.1%，进口-1.5%，实现贸易顺差391.6亿美元，均高于市场预期。出口增速超预期反弹或主要受基数效用、节前效应和外需暂时复苏影响。

基数效用方面，2018年1月出口环比增速和季节调整同比增速大幅下降，导致2019年1月同比基数较低。从环比增速来看，1月份出口增速为-3.3%，降幅扩大且连续4个月环比负增长，表明出口未见好转，贸易争端消退效应的负面影响仍在继续。从节前效应来看，今年春节比去年提前了10多天。节前赶工的逻辑可能会使部分出口提前，从而提高1月份出口增速。考虑到2月份基数较高，先行指标下降，1月份出口增速回升是暂时的。未来在扩大开放，增加进口，抢出口的大背景下，贸易顺差会缩小。

通货膨胀如期下降。

上周国家统计局公布的1月份数据显示，通胀季不旺，内需依然堪忧。但随着生猪存栏量的加速下降，后续猪肉价格上涨的空间值得关注。从中长期来看，猪肉价格很可能在今年迎来猪周期的上行拐点，生猪存栏的持续上涨也反映了市场较为一致的预期。猪周期拐点一旦确定，猪肉价格将上涨，有望推高CPI同比。

PPI环比降幅较大，基本符合先行指标下行趋势。二月，在实习生的背景下

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