基本面介绍:如何分析商品期货的价格？

做期货的人很苦恼。其实作为分析师，我也很苦恼。为什么？因为商品期货的迷茫，信息的庞杂，我们都很迷茫，什么该抓，什么该放，什么该看，什么是主要矛盾，什么是次要矛盾。我们一直在思考这个问题，也在努力寻找。我会想一会儿，试着回答这个问题。

首先，我们应该明确我们研究的目标。其次，什么因素影响我们研究的目标或者说商品的定价因素是什么？让我们逐一解释。

我们的目标是研究商品的价格，更具体地说，是可以在交易所交易的未来商品的价格，尤其是以美元或人民币计价的商品价格体系(中国和美国在商品定价权中起着重要作用)。

在研究一个商品的价格时，首先要考虑它的货币属性。商品的价格是用某种货币衡量的数值，这也是我们容易忽略的因素。货币因素对商品价格的影响直接反映在定价上。无论是近两年热销的加息周期中美元指数走强，还是人民币贬值，都会对大宗商品市场起到一定的引导作用。

这种行情今年已经多次出现。比如6月底，离岸人民币连续三天暴跌超过1000个基点，引发一波大宗商品全线通胀修复内外价差。

抛开货币定价的非内在因素，我们来看看影响价格的内在因素或者说商品的定价因素。

我们知道，古典经济理论的核心是均衡价格理论：供求关系决定价格，商品的价格就是供求相等的均衡点。所以对于期货来说，也是如此。只是期货交易的标的是期货，未来的商品，就是期货交易的核心逻辑是未来的供需平衡和未来的均衡点。当然，经常会出现结果与预期相差千里的情况，而预期本身就意味着不确定性。

图1:均衡价格的形成

图2:供给侧不平衡的再平衡过程，最近以供给侧改革为代表。

图3:需求端不平衡的再平衡过程，最近表现为宽松的预期。

对于期货的商品属性，毫无疑问我们用供需平衡面来分析(通常供需平衡面，我们称之为“行业供需平衡面”)；但是仍然用供求平衡来分析商品的金融属性。很多人认为这里不合适或者供求平衡无效。我想说的是，商品除了供求平衡之外没有别的，也就是说，无论是商品的金融属性还是商品属性，价格都会受到供求关系的影响。我们可以简单地把从商品的金融属性分析出来的供求平衡面称为“宏观供求平衡面”。

一般认为，商品的金属属性主要通过货币政策(数量或价格政策)、财政政策、汇率政策(前面提到)、黑天鹅事件等渠道体现出来，影响商品的价格。那我们就一个一个的分析逻辑吧。

货币政策、财政政策、货币政策的宽松或紧缩，财政政策的积极与否，影响着人们现在或未来对生产、投资、消费的安排，进而改变现在或未来的供求平衡，从而体现在价格上。

汇率政策，说到底是货币的外在价格，所以也服从上述逻辑链(和货币定价的逻辑一样，只是汇率的外延更广)。黑天鹅事件(black swan event)是指一种非常不可预测、非常规的事件，通常会在市场链条上引起负面反应甚至颠覆。反应的急迫性让人误以为这只是交易者的下意识动作，但这种下意识动作还是有意识的。还有就是面对突如其来的困境，交易者对现在或未来都非常悲观(准确的说是来不及思考未来)。那一刻，预期的资产负债表瞬间被推翻，重新找到平衡点。

无论是从互联网泡沫、次贷危机、人民币贬值到最近的英国退出欧盟公投，黑天鹅都会在未来很长一段时间内影响人们的决策，无论是生产、投资还是消费，从而完成供需平衡表的再平衡过程。

跳出货币估值和供求平衡的角度，或者站远一点，我们从大类资产配置的角度来分析价格，更具体的说就是套利、套期保值等交易策略。

怎么说呢？套利对冲交易策略是交易者在货币估值或供求平衡分析的基础上进行的成对多对交易，是供求平衡决定价格的高级版本。

我们推出过很多这样的交易策略，比如年初的多商品做空股市；2-4月多为黑色有色，以多螺纹空心铜为主；再比如五月的黑色空胶；再比如多铝空心铜；再比如多L空PP，再比如多L空铜，再比如多餐空油，多餐空铜等等。通过交易策略影响价格，价格反馈效应传导到供需平衡，从而影响价格。

图4:商品期货的价格分析系统

总结以上分析，可以简单归纳为两点：一是供需平衡，二是交易策略的角度，可以看作是供需平衡的高级版。简而言之，最核心的一点就是培养人们在分析商品期货时对供求平衡的思考和利用供求平衡的方法。

另外，实际盘面价格是多种因素综合影响的结果，而不仅仅是供给方、需求方或者交易策略层面，这就需要我们综合分析，拨开迷雾，抓住主要矛盾。

我们把以上的理论分析运用到目前的盘面上，分析一下最近几天盘面经常全线上涨的情况。

注意，这是全线上涨，不是某个板块或者某个商品上涨，所以可以排除是行业内部的供需平衡，下面只剩下宏观的供需平衡和交易策略层面。先说宏观的供需平衡。理论上，有以下几种可能性：

人民币贬值

宽松的货币政策(RRR削减)和积极的财政政策(侧重于需求方面)

供给侧结构性改革加速推进(国内聚焦供给侧，国外“一带一路”聚焦需求侧)。

近期人民币企稳趋势明显，近期没有明显大的贬值趋势，利空因素没有增加，基本可以排除。关于供给侧的加速，目前的应对基本局限于黑，不会出现全面暴动。然后，前两天我也说了宽松预期，就是2010年到31047年三季度国内经济下行基调偏冷，市场上宽松货币政策和积极财政政策的呼声越来越多，大宗商品全线大涨。今天的分化下跌也说明，有预期支撑的行情应该不会是狂风暴雨，充其量是就是，“随风潜入夜，润物细无声”。在谜底揭开之前，我们建议现在谨慎交易。如果高，就不要追了。如果低就买，不要恋战。(宏源期货张)

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